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  摘    要  

风险提示：1）正股退市和信用违约风险；2）流动性环境收紧风险；3）权益市场超跌风险；4）地缘政治危机影响；5）行业政策调控超预期。

  周度市场回顾  

权益市场方面，本周（5月20日-5月24日）权益市场整体下跌；上证综指累计下跌2.07%，收报3116.39点；深证成指累计下跌2.93%，收报9541.64点；创业板指累计下跌2.49%，收报1852.07点；沪深300累计下跌2.08%，收报3641.79点。转债市场方面，转债市场整体下跌，下跌幅达0.35%，收报401.47点。

 2.1.   权益市场多数下跌，多数行业下跌

本周（5月20日-5月24日）权益市场整体下跌，全指数回调；两市日均成交额较上周放量约8761.64亿元至8483.41亿元，周度环比回升0.13%，北上资金全周净流出39.41亿元。

具体来看，周一（05月20日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌0.21%、0.60%、0.95%；总体上个股涨多跌少，全市场超2700只个股上涨。两市成交额9954亿，较上个交易日放量1080亿。盘面上，贵金属、民爆、油气、煤炭等板块涨幅居前，房地产、家用轻工、电商、铜缆高速连接等板块跌幅居前。周二（05月21日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌0.07%、0.05%、0.26%；总体上个股跌多涨少，全市场超4000只个股下跌。两市成交额7993亿，较上个交易日缩量1961亿。盘面上，铜箔、AI PC、汽车整车、猪肉等板块涨幅居前，黄金、民爆、军工、量子科技等板块跌幅居前。周三（05月22日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌0.82%、0.88%、0.90%；总体上个股涨多跌少，全市场超3100只个股上涨。两市成交额8312亿。较上个交易日放量319亿。盘面上，BC电池、AI PC、铜缆高速连接、电力设备等板块涨幅居前，旅游、油气、有色金属、港口等板块跌幅居前。周四（05月23日）上证指数、深证成指、创业板指分别上涨 0.08%、0.21%、0.29%；总体上个股跌多涨少，全市场超4500只个股下跌，两市成交额8477亿，较上个交易日放量165亿。盘面上，PEEK材料、AI PC、次新股、军工等板块涨幅居前，贵金属、有色金属、教育、短剧等板块跌幅居前。周五（05月24日）上证指数、深证成指、创业板指分别上涨 1.01%、1.10%、1.12%；总体上个股跌多涨少，全市场超3800只个股下跌。两市成交额7639亿，较上个交易日缩量838亿。盘面上，电力、铜缆高速连接、猪肉、乳业等板块涨幅居前，低空经济、AI手机、房地产、存储芯片等板块跌幅居前。

行业方面，本周（05月20日-05月24日）31个申万一级行业中3个行业收涨，其中1个行业涨幅超2%；煤炭、公用事业、农林牧渔、银行、石油石化涨幅居前，分别上涨2.19%、1.59%、0.57%、-0.70%、-1.06%；轻工制造、房地产、综合、建筑材料、汽车跌幅居前，跌幅分别达-5.71%、-5.26%、-4.25%、-4.21%、-4.19%。

 2.2.   转债市场整体下跌，半数行业下跌 

本周（05月20日-05月24日）中证转债指数下跌0.35%，29个申万一级行业中5个行业收涨，其中行业涨幅超过2%的行业共0个。农林牧渔、煤炭、银行、公用事业、电力设备涨幅居前，分别上涨1.13%、0.76%、0.38%、0.24%、0.16%；社会服务、计算机、美容护理、轻工制造、建筑装饰跌幅居前，分别下跌2.93%、1.91%、1.80%、1.76%、1.72%。本周转债市场日均成交额为659.97亿元，大幅缩量921.84亿元，环比变化-58.28%；成交额前十位转债分别为正丹转债、胜蓝转债、英力转债、聚隆转债、伟24转债、惠城转债、华钰转债、百川转2、山河转债、盛路转债；周度前十转债成交额均值达158.78亿元，成交额首位达451.76亿元。从转债个券周度涨跌幅角度来看，约23.79%的个券上涨，约17.47%的个券涨幅在0-1%区间，6.32%的个券涨幅超2%。

转股溢价率方面，本周（5月20日-5月24日）全市场转股溢价率回落，本周日均转股溢价率58.62%，较上周下降了1.73pcts。分价格区间来看，90-100和100-110区间的日均转股溢价率走阔，其余价格区间日均转股溢价率均走窄，其中90元以下价格区间的转债日均转股溢价率收窄幅度最大，为75.67pcts。分平价区间来看，除120元以上外，其余平（金麒麟分析师）价区间的日均转股溢价率收窄，其中90以下平价区间的转债日均转股溢价率收窄幅度最大，为0.96pcts。

从各行业溢价率变化来看，本周11个行业转股溢价率走阔，其中4个行业走阔幅度超2pcts；社会服务、商贸零售、家用电器、非银金融、公用事业等行业走阔幅度居前，分别达38.82pct、3.27pct、2.66pct、2.26pct、1.89pct；计算机、建筑材料、建筑装饰、传媒、银行等行业走窄幅度居前，分别达-6.09pct、-5.66pct、-3.68pct、-2.69pct、-2.69pct。

转股平价方面，本周17个行业平价有所走高，其中5个行业走阔幅度超2%；纺织服饰、美容护理、计算机、非银金融、社会服务等行业走阔幅度居前，分别达13.50%、4.40%、3.73%、2.13%、2.06%；煤炭、建筑材料、电子、农林牧渔、汽车等行业走窄幅度居前，分别达-10.78%、-3.94%、-3.93%、-2.79%、-2.69%。

本周（5月20日-5月24日）转债、正股市场周度加权平均涨跌幅转债为正、正股为负，中位数均为负，且相对于转债，正股周度跌幅更大。从成交额来看，本周转债市场成交额环比上升4.31%，并位于2022年以来66.30%的分位数水平；对应正股市场成交额环比减少8.52%，位于2022年以来66.30%的分位数水平；正股、转债成交额分别放量、缩量。从股债涨跌数量占比来看，本周约24.44%的转债收涨，约17.04%的正股收涨；约80.19%的转债涨跌幅高于正股；相对于转债，转债个券能够实现的收益更高。综上所述，本周转债市场的转债情绪更优。

具体到交易日：周一（5月20日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值均为正值，且转债涨幅更大；转债成交额环比下跌11.87%，正股成交额环比上涨6.68%，分别位于2022年以来64.50%、71.50%的分位数水平；转债、正股总体涨多跌少，约76.68%、53.36%的转债、正股上涨，约60.63%的转债涨跌幅高于正股；总体上看，周一转债市场交易情绪更佳。周二（5月21日）转债、正股的涨跌幅加权平均值均为负、中位值转债为正、正股为负，且正股跌幅更大；转债成交额环比下跌4.14%，正股成交额环比下跌17%，分别位于2022年以来59.80%、40.80%的分位数水平；转债、正股总体涨少跌多，约26.68%、26.49%的转债、正股上涨，约67.35%的转债涨跌幅高于正股；总体上看，周二转债市场交易情绪更佳。周三（5月22日）转债、正股的涨跌幅加权平均值均为正、中位值转债为负、正股为正，且转债跌幅更小；转债成交额环比上涨2.94%，正股成交额环比下跌18.38%，分别位于2022年以来63.0%、68.60%的分位数水平；转债、正股总体涨跌持平，约49.35%、60.34%的转债、正股上涨，约61.64%的正股涨跌幅高于转债；总体上看，周三正股市场交易情绪更佳。周四（5月23日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值均为负值，且正股跌幅更大；转债成交额环比下跌0.25%，正股成交额环比下跌3.17%，分别位于2022年以来62.40%、63.80%的分位数水平；转债、正股总体涨少跌多，约8.79%、9.91%的转债、正股上涨，约84.67%的转债涨跌幅高于正股；总体上看，周四转债市场交易情绪更佳。周五（5月24日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值均为负值，且正股跌幅更大；转债成交额环比上涨7.69%，正股成交额环比下跌7.54%，分别位于2022年以来70.30%、51.00%的分位数水平；转债、正股总体涨少跌多，约38.92%、29.61%的转债、正股上涨，约70.76%的转债涨跌幅高于正股；总体上看，周五转债市场交易情绪更佳。

后市观点及投资策略

本周（0520－0524）海外美债转跌，从前周低点反弹约10bp，美股出现一定分化，纳指连续第5周收阳，标普基本持平，道琼斯工业转跌，分化主要源于英伟达股价最后两个交易日的强势表现。我们认为，一方面正如前几周观点所述，美国经济短期滑向“再通胀”概率较大，长期转向“硬着陆”概率增加，需要保持警惕，在时间的纵向维度上进行再配置；另一方面上周主要股指涨跌的分化，恰好再一次提醒我们本轮所谓的“再通胀”是一类不平衡的“再通胀”，资本在当前配置环境下既不应高估“再通胀”的整体性，也不应低估“再通胀”的持续性。

国内权益市场上周波动较大，上述美股内在的分化及所谓“再通胀”的不平衡，在全球范围内或同样存在，不同维度的虹吸效应都在互相作用。题材方面持续轮动，部分题材展现出了热度的可持续性，比如低空、铜缆高速连接、电力电网等题材。同时主线部分看似有一定冲突，一方面看到交易“再通胀”的迹象，比如公用事业、猪肉鸡肉等，另一方面地产有所回调。我们的观点分为两个维度：宏观层面上，延续上周观点，即认为房价预期企稳是物价预期企稳的必要条件；交易层面上，短期地产可作为具有可持续性的题材来做交易，不同“再通胀”的其他概念等同起来，作为主线进行交易。

转债层面，我们仍认可短期海外、国内“再通胀”共振的逻辑，转债仓位建议适度增加，风格上仍建议重胜率轻赔率的中低价标的，方向上仍建议底仓围绕主线进行左侧布局，且认为如果整体思考主线配置匹配度，“再通胀”这一主线—相较出口出海另一主线而言—同转债匹配度或更高，建议积极布局。

前期我们认为两条主线值得布局，一为“再通胀”，二为出口出海，且认为如果整体思考主线配置匹配度，前者同转债匹配度或更高。前周农林牧渔、公用事业在低中价风格上表现优异，转债涨幅甚至优于正股涨幅，后市我们期待“再通胀”主线在低中价风格上的继续演绎，同时建议关注地产后周期相关标的，同时受益于地产政策催化及出口出海题材共振催化下的行情演绎。

本周预测转债下修概率最大的前十名分别为：文科转债、中装转2、帝欧转债、富春转债、岭南转债、亚药转债（维权）、天创转债、本钢转债、城地转债、绿茵转债。