每经记者 金喆    每经编辑 魏官红    

5月27日开盘，康方生物（HK09926，股价35.40港元，市值307亿港元）下跌超过7%，当日收盘跌幅接近5%，仍未从上周五（5月24日）的下跌趋势中缓过劲来。

时间回到三天前，5月24日，康方生物早盘跌幅一度逼近45%。当时，有市场传言称康方生物在美国临床肿瘤学会（ASCO）上披露的一项AK112中国三期临床数据不及预期。尽管康方生物董事长夏瑜在午间紧急召开电话沟通会，给投资人吃“定心丸”，但公司当日股价依然重挫22.89%。

图片来源：股价走势截图

一向稳健的康方生物近两个交易日市值蒸发近百亿元，究竟是一场市场情绪发酵引起的“错杀”，还是估值逻辑的转变？什么是康方生物股价下跌的导火索？《每日经济新闻》记者顺着时间线，进一步展开调查。

抛售者在意的“预期”究竟是什么？

康方生物正面临上市以来的最大危机。

5月24日和5月27日两个交易日，康方生物累计跌幅超25%，市值蒸发近百亿元。其中，5月24日换手率13.33%，成交量1.15亿股，成交额39.92亿港元。资金流向数据方面，当日康方生物主力资金净流出1.34亿港元，超大单资金净流出1.18亿港元，大单资金净流出1502.93万港元，中单资金净流入1.18亿港元，小单资金净流入1.42亿港元。

康方生物是国内优秀的Biotech（生物科技企业）之一，据LiveReport大数据梳理，截至3月6日，绝大多数港股18A公司已经破发，而康方生物以178.12%的涨幅排第一。

图片来源：报告截图

记者注意到，5月24日上午开盘后，康方生物急促向下。康方生物是创新药的明星企业，市值长期超400亿港元，如此大的跌幅实在罕见。康方生物董事长夏瑜也在电话会上直呼吃惊，没想到股价走势和预期是不同的方向。

很多医药投资者互相交流找原因，其中一条消息引用了当日ASCO披露的AK112三期临床研究数据，称康方生物AK112治疗EGFR-TKi经治非小细胞肺癌中国III期临床数据不及预期。

不少投资者转发这则消息。随后，康方生物加速下跌，跌幅一度逼近45%。

AK112三期临床数据披露的相关传言，为何会引起如此大的震动？一位不愿具名的投资人士认为，此前外界对这款双抗寄予了太多期望。肺癌又是个超级市场，据弗若斯特沙利文数据，中国EGFR-TKI市场预计2025年将增长至368亿元。依沃西（AK112/SMT112）单抗针对的是EGFR治疗失败的患者二线治疗，想象空间巨大。如果AK112疗效不佳，或者只能和其他的PD-1打平手，那么这款PD-1/VEGF双抗的商业边际效益就会大大降低。

对此，有小部分持仓康方、但不愿具名的投资机构人士对记者表示，康方生物股价大幅下跌主要还是因为PFS（无进展生存期）的绝对值上，二期数据太亮眼、三期（看起来）变差，有些机构第一感觉是PFS不够好。管理层提到HR（风险比）的数据很优秀，但部分投资者认为没有反映在OS（总生存期）上，存在矛盾的地方。另外，科伦博泰SKB264的ADC临床数据对康方生物AK112的海外预期影响很大。

在他看来，总体上康方生物管理层在电话会中的解释合理，上述问题都得等以后更多真实世界数据揭晓。今年港股新药ETF平均跌幅20%，康方生物更多是补跌。“机构抱团很紧，一旦没有向好的边际变化，就砸盘了。”

观点一：是“错杀”，被空头狙击

近日，医药投资者都在讨论康方生物，公司股价大幅变动的原因也关系着整个创新药板块的估值逻辑重构。北京神农投资总经理陈宇表示，康方生物是中国创新药的代表公司之一，估值应综合考虑上市新药和管线的价值，以及公司团队能力和创新药市场的未来。

即使是投资人对AK112的三期临床数据有不同解读，通常基金经理也不会选择腰斩式清仓。理论上，康方生物上周五（5月24日）在开盘35分钟内砸跌约45%的卖出不像是多头出货，更像是一场罕见而经典的空头狙击。

陈宇说，在砸盘的同时，网上充斥着各种似是而非的“小作文”，如果不是对公司非常了解，不是对AK112非常有信心，很容易被吓到。这种舆论造势、资金突击的手法，（在资本市场上）倒也常见。

为何空头要选择“狙击”康方生物？在陈宇看来，首先，康方生物有足够的成交量，且股价“木秀于林”，是一个膘肥肉厚的交易目标。第二，处于关键博弈点。重磅药将获批上市，重要临床数据披露，公司股价已隐含部分利好信息。第三，短期定价权仍由外资主导，结合衍生工具，可以利用数据解读的混沌期做空或价差交易获利。

他还提到，AK112的重要临床数据披露时间是北京时间凌晨，大部分机构来不及进行深入研判。一旦股价突然波动，多头无法及时反应。而且通过设置逻辑陷阱，创作“小作文”进行传播，可以在短期内形成足以影响市场的认知差。

陈宇表示，投资者更关心，AK112的上市给多少患者家庭带来希望。期待与世界药王K药的头对头实验取得成功。