来源：中国国际期货

要点：

猪价低位运行，养殖和屠宰企业普遍亏损。资金紧张，短线难以脱困。四季度猪价预期仍不乐观。母猪存栏、生猪存栏、生猪供给充裕，需求平淡。四季度关注需求方面对猪价的指引和提振。10-3月，生猪期货主力期价运行区间【14000,16000】元/吨，策略上以弱势震荡对待，把握阶段性高点短空机会，关注特定事件冲击、预期变化等变化。集团企业、养殖户等可以择机逢高卖出保值或者买入看跌期权（锁定高点养殖利润），也可以期权组合策略介入。

风险点，生猪供给大幅下降，下游消费井喷式增长，进口替代品大幅下降或增长，冻品出库时间不断推移或至下一年，饲料成本快速大幅变化，下游养殖业利润大幅上涨或持续下跌至新低点，国内政策超预期变化等。

一、生猪期货、现货

图1-1：DCE生猪期货历史走势

资料来源：iFind金融终端，中期研究院

十一节后猪价震荡走弱，猪价重心下移，截止到2月19日生猪出栏均价在 15.61元/公斤。1月25日-2月20日生猪期货主连期价运行区间为【15390，17000】元/吨，2月11日生猪期货主连下跌至近期最低15390元/吨。

2月10日至今，生猪主力合约从lh2311切换至lh2401，2024年3月后生猪现货贴水生猪期货有所扩大。

图1-2：生猪期货、现货价格表现

资料来源：iFind金融终端，钢联数据，中期研究院

图1-3：生猪期现价差（元/吨）

资料来源：iFind金融终端，钢联数据，中期研究院

二、头部企业情况

2023年至今生猪养殖产能去化不及预期，生猪养殖产能仍处高位。上半年生猪养殖产能去化力度不及3%。

图2-1：头部企业生猪出栏量（万头）

资料来源：iFind金融终端，中期研究院

牧原股份于2024年3月16日，当前公司生猪存栏在4,200万头左右，商品肉猪出栏均重在110kg-120kg。牧原股份2024年3月16日，在投资者关系活动记录表中披露，公司1月份生猪养殖完全成本在14.7元/kg左右，相较于8月份上升了约0.3元/kg。其中60%是由于生产成绩的波动，40%是由于饲料价格的上升以及出栏量减少带来的期间费用摊销增多所导致。

据牧原股份2022年1月份生猪销售简报，当月公司销售生猪446.2万头，销售收入119.59亿元。1月份，公司商品猪销售均价23.06元/公斤。牧原股份生猪销售2024年2月份比2022年1月份多了91.1万头，但是收入却下降了17.47%。猪价持续低迷。2024年2月份，牧原股份商品猪销售均价不但环比下降3.24%，同比也下降31.40%。

三、行业政策动态更新

1月20日，海关总署 农业农村部公告2023年第121号（关于防止瑞典非洲猪瘟传入我国的公告）。具体内容见

http://shenzhen.customs.gov.cn/customs/302249/302266/302267/5412027/index.html

四、供给方面

图4-1：商品猪出栏均价（元/千克）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图4-2：商品猪出栏平均体重（千克）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图4-3：规模化养殖场能繁殖母猪存栏（万头）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图4-4：能繁母猪存栏（万头，%）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图4-5：生猪存栏（万头）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图4-6：规模场、中小散商品猪存栏（万头）

资料来源：钢联数据，中期研究院

2022年下半年能繁母猪产能持续回升，并在年底12月达到4390万头的高峰，存栏量长期处于4.3亿-4.5亿头的高位，2023年生猪出栏供应量整体保持充裕水平。

综合多方产能数据得出以下结论，2023年上半年母猪产能处于小幅去化，母猪产能去化力度不及预期。考虑到母猪性能提升，未来母猪生猪供应量预期高于同期水平。

图4-7：生猪出栏（万头）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图4-8：规模化养殖场商品猪出栏（万头）

资料来源：钢联数据，中期研究院

规模场产能一直处于扩展中，市场占比继续提高，2023年出栏量也同比维持在较高水平，1-1月前10家生猪上市猪企场累计出栏量10120万头，同比增长14.66%。

从生猪生长周期来推算，去年12月份能繁母猪存栏量处于高位，根据10个月繁育周期来推断，今年2月生猪市场出栏量相对较高。根据钢联数据统计的样本企业出栏计划数据来看，2月份规模企业出栏计划高于1月份实际出栏量，小幅增加2.41个百分点，尽管部分地区持续受疫情影响，2月份出栏量环比降幅明显，但整体市场猪源供应相对宽松。

从钢联数据来看，部分区域标肥价差相对明显，且有逐步扩大趋势。随着天气转冷，大猪需求增加，价格优势或进一步扩大。

图4-9：猪屠宰量（万头）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图4-10：猪屠宰量（头）

资料来源：钢联数据，中期研究院

屠宰方面，十一节后，猪屠宰毛利润亏损。屠宰企业库容率依旧处于近1年高位。在走货慢、没利润的不利情况下，屠宰企业普遍采取缩量压价，十一节后宰量和开工率出现下降，十一节后屠企顺势压价，对猪价带来一定压力。屠宰企业亏损，终端消费依旧表现较差，产品走货滞缓，屠宰企业多缩量报价调整。

图4-11：屠宰企业库容率（百分比）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图4-12：猪屠宰毛利润（元/头）

资料来源：钢联数据，中期研究院

养殖利润方面，8月份生猪价格快速拉涨过后国内生猪养殖周度自繁自养利润拉升至114元/头。截止2月13日，国内生猪自繁自养利润-62.64元/头，外购仔猪利润-238.59元/头。仔猪价格方面，2024年2月初至今仔猪价格重回下跌，截止2月13日，仔猪价格143.33元/头，目前已经接近近2年低点91.67元/头。外购仔猪养殖年内持续处于亏损状态。

图4-13：生猪养殖利润（元/头）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图4-14：仔猪价格（元/千克）

资料来源：钢联数据，中期研究院

五、需求方面

需求方面，3月份南方腌腊开启，需求增量或逐步明显，尤其大体重猪源成交好转，从而形成利好。接下来的12月份、1月份元旦、春节前的备货大概率利好需求。

十一节后，猪肉购买需求一定程度释放，进入短期需求拉动疲弱。终端猪肉购买消费转差，批发市场白条走货不畅，贸易商接货情绪较差，多地批发市场剩货现象明显，叠加目前屠宰企业冻品库存较高，屠宰企业收购积极性下降，多以销定产，维持低开工。

六、需求方面

猪价低位运行，养殖和屠宰企业普遍亏损。资金紧张，短线难以脱困。四季度猪价预期仍不乐观。母猪存栏、生猪存栏、生猪供给充裕，需求平淡。四季度关注需求方面对猪价的指引和提振。10-3月，生猪期货主力期价运行区间【14000,16000】元/吨，策略上以弱势震荡对待，把握阶段性高点短空机会，关注特定事件冲击、预期变化等变化。集团企业、养殖户等可以择机逢高卖出保值或者买入看跌期权（锁定高点养殖利润），也可以期权组合策略介入。

风险点，生猪供给大幅下降，下游消费井喷式增长，进口替代品大幅下降或增长，冻品出库时间不断推移或至下一年，饲料成本快速大幅变化，下游养殖业利润大幅上涨或持续下跌至新低点，国内政策超预期变化等。

中期研究院 吴媛瑾 投资咨询号Z0010184

2024年3月19日