来源：盛达期货

【背景介绍】

近期，受宏观利好和基本面支撑，铁矿石价格持续上涨，目前已达历史高位。然而，钢厂利润较差的“达摩克利斯之剑”始终悬于铁矿之上。本文将对钢厂利润及铁水产量进行分析。

市场存负反馈担忧

当前钢厂利润处于近五年同期最低，但与此同时铁水产量处于近三年同期最高，“低利润VS高开工”这在一定程度上产生了矛盾。

矛盾点1：当前负反馈是否正在发生？

矛盾点2：生产亏损的情况下，高铁水持续的原因几何？

矛盾点3：近期持续低利润情况下钢厂是否会减产？

图1: 铁水日均产量

来源: Mysteel、盛达期货

图2: 华东螺纹高炉利润

来源: Mysteel、盛达期货

图3: 华东热卷高炉利润

来源: Mysteel、盛达期货

一、负反馈逻辑当前较难成立

经访问行业相关人士，唐山市场目前暂未受负反馈影响，钢厂普遍亏损达300元/吨以上才会开始因利润水平出现停产。此外，近期由于焦炭价格的下降，钢厂利润有所修复。

另一方面，随着宏观利好政策的不断出台，市场对四季度的悲观情绪有所改善，负反馈逻辑在当下节点较难成立。

从检修角度来看，近期钢厂检修与钢厂盈利情况关联性不大。检修增多的主要原因是由于12月更易受低气温影响(如结冰)，检修时往往需要提升其安全标准，因此钢厂更倾向于在3月进行检修。

部分存检修的钢厂预计其单位利润会有所下降，但下降程度相对有限。

表1: 钢厂高炉检修计划表

来源: Mysteel、盛达期货

二、钢厂在当前亏损情况下选择维持高铁水的逻辑

(1)我国钢厂处于完全竞争市场，若进行减产可能会丧失部分市场份额。

(2)高炉停产带来的固定成本损失短期内大于维持生产而导致的可变成本损失。

(3)地方政府出于维护就业和经济发展的考虑，认为钢厂维持生产造成的损失小于钢厂减产或停产所造成的社会总损失(如失业产生的社会成本)。

(4)钢厂在应对亏损时，会采取积极的成本控制措施，如增加低品矿使用比例、根据利润情况调整产品品种、调整废钢比等。钢厂的实际亏损往往小于其理论亏损。

图4: 烧结入炉品位

来源: Mysteel、盛达期货

图5: 废钢比

来源: Mysteel、盛达期货

(5)万亿特别国债对市场情绪提供支撑，钢厂整体放缓检修动作。但值得注意的是，政策利好对钢厂情绪支撑明显小于市场，若无后续政策持续刺激，钢厂负反馈逻辑在未来仍不可完全忽视。

三、钢厂利润与铁水产量量化分析

我们可以看到钢厂利润和铁水产量在大部分时间并不是线性正相关关系，只有在某些特定时间段 (钢厂亏损达到阈值后)，才会出现较为明显的线性正相关。此外，从历史数据来看，铁水高产时期多出现于钢厂亏损时期。综合来看，钢厂利润在没有达到当前亏损阈值(-300元/吨左右)的前提下较难对铁水产量产生明显的消极影响。

最后，本文通过模型预测了未来一个月的钢厂利润变动。通过模型预测结果，我们发现钢厂利润短期内有所修复，3月高炉利润均值高于亏损阈值。

综合来看，近期钢厂仅出于利润角度出现明显减产的可能性偏小。

图6: 钢厂利润与铁水产量对比

来源: Mysteel、盛达期货

图7: 不同利润区间下铁水平均产量

来源: Mysteel、盛达期货

图8: 华东螺纹高炉利润真实值及预测值